I gap di informazione e controllo nei crac Cirio e Parmalat e le prospettive di riforma, di Francesco Fimmanò, Professore associato di Diritto Commerciale della Facoltà di economia, dell'Università degli Studi del Molise


I controlli interni, la revisione, le analisi finanziarie



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5. I controlli interni, la revisione, le analisi finanziarie

Se la tutela del risparmio bancario è affidata alla vigilanza sulla sana e prudente gestione degli intermediari, la tutela del risparmio raccolto dalle imprese è inevitabilmente affidata ai controlli interni sulla gestione e alla sorveglianza sulla corretta e fedele rappresentazione della loro situazione interna.

Il progetto di legge governativo sui provvedimenti per la tutela del risparmio non dedica particolare attenzione ai nervi scoperti della corporate governance. E ciò in controtendenza con il dibattito in corso anche a livello di Commissione Ue60 e di OCSE. Quest’ultima ha diffuso recentemente un documento provvisorio per la revisione dei principi di governance dell’impresa elaborati dall’organizzazione nel 1999, contenente un insieme di proposte scaturite da una serie di consultazioni avviate con vari governi, esponenti del mondo imprenditoriale ed esperti del settore economico e finanziario e finalizzata alla stesura di un documento definitivo unitario da presentare al Consiglio dell’OCSE previsto per la metà del maggio prossimo. Il documento, frutto di una riflessione proprio sulle crisi in esame, propone l'attuazione di una serie di misure più restrittive di corporate governance, fra cui la possibilità per gli investitori di nominare i manager della società, l'obbligo di trasparenza in capo agli investitori istituzionali sulle politiche di voto e sulla gestione dei conflitti di interesse, la possibilità per gli azionisti di esprimere un proprio parere sui criteri di remumerazione del top management. La proposta individua anche modalità di tutela dei creditori in caso di insolvenza della società e di risarcimento in caso di violazioni per i soggetti che abbiano interesse al buon andamento della società.

In particolare occorre affrontare il tema dell’indipendenza dei componenti degli organi interni di amministrazione e controllo e meglio ancora di introduzione effettiva di sistemi di nomina da parte delle minoranze, dei fondi nonché da parte degli investitori anche in titoli non partecipativi e di mero debito. In caso di inerzia poi dei soggetti portatori di un contro-interesse, si potrebbe contemplare in via del tutto residuale la nomina da parte della Consob. Degna di attenzione è pura la proposta di prevedere, almeno in sede di autoregolamentazione, il divieto di cumulo nella stessa persona delle cariche di amministratore delegato e di presidente del Cda61. In verità le recenti modifiche al Testo unico della finanza, di adeguamento delle disposizioni ai nuovi modelli di amministrazione e controllo introdotti dalla riforma, hanno rafforzato il regime delle incompatibilità e dei poteri ispettivi degli organi di controllo interno, estendendo gli obblighi informativi agli organi di controllo anche alle operazioni influenzate da chi esercita attività di direzione e coordinamento62.

Il collegio sindacale è allo stato nominato e retribuito dalla maggioranza, e quindi dallo stesso management su cui dovrebbe esercitare il controllo. Molti sindaci hanno interesse a mantenere nel tempo la carica e questo indebolisce la loro azione. Occorrerebbe rivedere il meccanismo di nomina e di remunerazione, ad esempio prevedendo che i due terzi del collegio siano nominati da azionisti di minoranza e compensati a valere sui loro proventi. Ai sindaci potrebbe essere poi attribuito il potere di chiedere direttamente a terzi, senza il tramite della società, informazioni su operazioni compiute dagli amministratori63, in modo comunque da evitare il fenomeno della socializzazione delle informazioni64.

Discorso analogo vale per i consiglieri di amministrazione che sono nominati e retribuiti dalla proprietà e hanno interesse alla conferma. La loro indipendenza è affidata esclusivamente alle caratteristiche personali: troppo poco. Bisognerebbe stabilire l’obbligatorietà che nei consigli siedano anche amministratori che vengono nominati e rispondono a terzi, con interessi contrapposti rispetto a quelli del manager o dell’azionista di controllo. Inoltre, se nominati da azionisti di minoranza, potrebbero sorvegliare anche sul corretto comportamento dei sindaci e viceversa.

L’organizzazione dei controlli endosocietari può essere infine rafforzata trasformando in norme cogenti alcuni dei principi contenuti nel codice di autodisciplina c.d. Preda, redatto dal comitato per la corporate governance delle società quotate65, e talora elusi nonostante le dichiarazioni di formale adesione66. In particolare andrebbero trasfusi i principi riguardanti il ruolo e la composizione del Cda e del Comitato per i controlli interni, l’informativa ai consiglieri e la trasparenza delle operazioni con parti correlate.

Decisivo nel quadro complessivo è il ruolo del revisore, articolazione centrale del controllo sulle informazioni societarie diretto ad assicurare la veridicità dei conti delle imprese e la trasparenza della loro situazione finanziaria. Rapporti troppo duraturi con il revisore agevolano l’emersione di comportamenti collusivi: una relazione lunga conviene alla società di revisione poiché da un lato stabilizza i suoi profitti, dall’altra ne riduce i costi perché fare la revisione del bilancio di una società già nota è meno costoso che certificare una società nuova.

In tema una linea guida importante può essere rappresentata dagli interventi del legislatore statunitense che contengono spunti estremamente interessanti.

In particolare la legge Sarbanes-Oxley, firmata dal Presidente Bush il 30 luglio 2002 ha l’obiettivo di verificare accuratamente la corporate governance e incrementare la credibilità di revisori contabili, avvocati e analisti finanziari. La Legge si applica a tutte le società tenute a presentare periodici reports, ai sensi delle Sezioni 12 e 15 (d) del Securities and Exchange Act del 1934. La maggior parte delle disposizioni trova applicazione anche per emittenti stranieri, mentre non si applica alle società non quotate, ad eccezione delle società che stanno per quotarsi ed hanno già presentato alla Securities Exchange Commission ("SEC") la relativa documentazione. Il legislatore ha concepito un Public Company Accounting Oversight Board ("PCAOB") per il monitoraggio delle società, le cui funzioni comprendono: la registrazione delle società di revisione che preparano revisioni per società quotate; i controlli su qualità, etica, indipendenza ed altri standards in relazione alla preparazione delle revisioni contabili; le ispezioni di società di revisione quotate; le investigazioni ed i procedimenti disciplinari nei confronti di società di revisione quotate e persone fisiche associate con tali società.

Il PCAOB è una società privata e non-profit composta da cinque membri scelti dalla SEC. Due dei cinque membri devono essere revisori contabili, mentre gli altri tre membri non possono essere revisori. La normativa ha inoltre lo scopo di eliminare i conflitti di interesse che si possono verificare quando una società di revisione fornisce contemporaneamente servizi di revisione e di consulenza allo stesso cliente o quando analisti finanziari raccomandano certi tipi di azioni in eventi pubblici o in pubblici reports. Per garantire una reale indipendenza, nessuno dei membri potrà esercitare, durante il proprio mandato, nessuna altra attività commerciale, né potrà ricevere compensi o pagamenti da società di consulenza contabile o di revisione. Il livello di trust che il pubblico ripone nei revisori esclude qualunque tipo di comportamento clientelare: la società di revisione non è cliente della società ma è cliente dei sottoscrittori.

Per evitare il conflitto di interessi è prevista la separazione dell’attività di consulenza da quella di revisione fornita dalla stessa società nei confronti della società quotata. Gli Audit committees, all’interno dei Consigli di amministrazione delle società quotate, sono considerati direttamente responsabili per la nomina, i compensi ed il monitoraggio del lavoro svolto dalle società di revisione in forza presso l’emittente. Inoltre gli stessi devono essere completamente indipendenti dal management della società.

La legge contempla poi disposizioni che rafforzano la responsabilità delle società, contemplando: standards specifici per i comitati di revisione di società quotate; la certificazione da parte dei dirigenti della società dei reports trimestrali o annuali trasmessi alla SEC; la rinuncia di alcuni bonus e benefit da parte del Chief Executive Officers e del Chief Financial Officers, corrisposti da società quotate che sono state coinvolte in violazioni; il divieto di insider trades durante periodi di pension fund blackout; il divieto di prestiti personali dalle società ai loro amministratori e funzionari67.

Alcuni di questi spunti vanno rimodulati anticipando le soluzioni contenute nella proposta di revisione dell’ottava direttiva di armonizzazione del diritto societario fatta dal commissario europeo al Mercato interno Frits Bolkestein68. Innanzitutto bisogna prevedere che la scelta della società di revisione abbia l’assenso esplicito del consigliere che rappresenta gli azionisti di minoranza e dei sindaci; od in alternativa istituire un audit committee, composto esclusivamente da amministratori indipendenti, cui competa la nomina, sul modello appunto della Sarbenes-Oxley. In secondo luogo va sancito che un solo revisore sia responsabile per i conti consolidati di un gruppo al fine di evitare un sistema di scaricabarile. Bisogna vietare inoltre l’esercizio dell’attività di consulenza. Imporre una durata più breve alla lunghezza dei contratti rispetto agli attuali nove anni e impedire che al termine del mandato la stessa società di revisione possa essere impiegata da un’altra società collegata, anche all’estero. Il regime di rotazione deve riguardare non solo la società ma anche i partners e coloro che materialmente svolgono l’attività rispetto all’intero gruppo di società. E’ necessario, infine, definire in modo chiaro il regime di responsabilità patrimoniale e prevedere un sistema di tariffe, meglio se fisse, idonee comunque a garantire una qualità appropriata e non condizionata dalla fornitura di servizi addizionali69.

E’ molto importante, per finire, aumentare gli obblighi di trasparenza per gli analisti di investimento delle agenzie di rating70 e di certificazione, affinché siano obbligate a rendere noti gli interessi, attuali o potenziali, che possono avere nelle società oggetto di analisi. A tal fine andrebbero adottati i principi elaborati in materia dall’International Organization of Securities Commissions (IOSCO) nel settembre del 200371. L’attività delle agenzie di valutazione, che esprimono un giudizio di merito sugli emittenti di strumenti finanziari, e quella degli analisti finanziari, i quali suggeriscono strategie di investimento sulla base dell’andamento della società e del mercato72, influisce infatti in misura rilevante sulle decisioni degli operatori, intermediari e risparmiatori73. L’art. 37 del progetto di legge, relativo al recepimento della direttiva74 sull’abuso di informazioni privilegiate e sulla manipolazione del mercato (market abuse) prevede responsabilità e obblighi di correttezza e trasparenza a carico di chiunque produca o diffonda ricerche riguardanti strumenti finanziari o emittenti strumenti finanziari, ovvero altre informazioni concernenti strategie di investimento (comma 5, lett. iii).

L’auspicio è che gli interventi delineati siano rapidi, razionali, incisivi e non destabilizzanti, in modo da rendere più efficace l’esistente eliminando le inefficienze ed evitando di costruire istituti e strumenti più propagandistici che utili, tipo l’improbabile reato di “nocumento ai risparmiatori”. Soluzioni troppo rivoluzionarie, anche in termini di competenze e strutture organizzative75, richiederebbero tempi lunghi di rodaggio e gli effetti sarebbero percepibili solo nel lungo periodo; in questa materia, in un momento storico in cui l’economia muta con una velocità impressionante, varrebbe quanto diceva Keynes e cioè che nel lungo periodo saremo tutti morti.



**** Pubblicato in Le società, 2004, n. 4.

1 Il progetto è stato ufficialmente presentato alla Presidenza della Camera il 16 febbraio 2004 e stampato con il numero di A.C. 4705 (pubblicato in Le Società on line, www.ipsoa.it, con unTuttavia ha avuto precedentemente pubblica, ancorché informale circolazione, in versione parzialmente diversa, nel testo deliberato dal Consiglio dei Ministri il 3 febbraio 2004. Parallelamente le Commissioni riunite (Finanze ed Attività produttive, commercio e turismo) di Camera e Senato hanno dato seguito ad una approfondita indagine conoscitiva “Sui rapporti tra il sistema delle imprese, i mercati finanziari e la tutela del risparmio”, che ha prodotto uno schema di documento conclusivo di 80 pagine presentato l’11 marzo e approvato dalle Commissioni della Camera dei deputati il 18 marzo 2004.


2 E. Bocchini, Introduzione al diritto commerciale nella new economy, Padova 2001,p. 110.

3 Così ha definito il Presidente della Commissione di riforma la variegata gamma di titoli partecipativi e di investimento (M. Vietti, Le linee guida della riforma del diritto societario, in Le società, 2003, p. 268).

4 Le emissioni di corporate bond da parte di società italiane italiane sono crollate già nel 2003 di oltre 5,5, miliardi di euro. Il ricorso delle società italiane al mercato obbligazionario specie domestico era già assai limitato e solo negli ultimi anni era aumentato soprattutto sul mercato internazionale anche al fine di eludere i limiti posti dalla legislazione interna (Banca d’Italia, Lo sviluppo del mercato obbligazionario per le imprese italiane, ottobre 2003, in www.bancaditalia.it.).

5 F. Fimmanò, Sim Eurosim e disciplina dell’insolvenza, nota a Trib. Napoli 6 giugno 1996, in Le Società, 1996, p. 944. Nello scritto si evidenziava che dalla relazione annuale della Consob (1995) <>.

6 Si è rilevato al riguardo che i divieti quantitativi e le garanzie della solvenza in caso di default non sono previsti in altri ordinamenti e, in particolare in quelli in cui sono maggiormente sviluppati i mercati finanziari (M. C. Brescia Morra, Finanziamento delle società di capitali e titoli di debito, in www.dir. comm.it, p. 2). Tuttavia a nostro giudizio questa scelta del legislatore della riforma deve essere giudicata positivamente proprio per le caratteristiche peculiari del nostro ordinamento (cfr. F. Fimmanò, Gli strumenti finanziari nelle società a responsabilità limitata, in corso di pubblicazione in Banca, borsa e tit. cred.).

7 Ci riferiamo in particolare alle vicende Enron, Worldcom e Mobilcom, prima ancora che a quelle legate alla bolla speculativa dei titoli legati alla c.d. new economy.

8 Si pensi alla vicenda francese della Vivendi ma anche all’Ahold in Olanda e, in passato, alla Maxwell in Inghilterra.

9 I casi di insolvenza relativi a obbligazioni societarie verificatisi in Europa dal 1990 al 2002 sono stati 103 (32 dei quali nel solo 2002), per un ammontare complessivo di 65,5 miliardi di euro. In particolare per gli anni 2001 e 2002, il valore complessivo degli strumenti obbligazionari non rimborsati è stato in Europa di 11 miliardi e 300 milioni di euro nel 2001 e di 43 miliardi e 300 milioni nel 2002. Nel 2001, il tasso medio di default delle obbligazioni dei titoli classificati come speculativi è stato del 12,3 per cento, nel 2002 è asceso al 20,7 per cento, mentre per il 2003 il dato disponibile al mese di novembre è del 7,7 per cento. (Audizione dei rappresentanti di Confindustria, nella seduta del 22 gennaio 2004, e dell’Abi, nella seduta del 5 febbraio 2004 alle Commissioni riunite per l’indagine conoscitiva).

10 Si è osservato che “il pilastro basilare della tipicità-imperatività del diritto societario non è dunque più da collegarsi con il rilievo reale, cioè ultra partes, del contratto sociale, bensì con un’istanza del tutto diversa…la tutela del contraente debole, del possessore di risparmio diffuso e ignaro che cerca proficue occasioni di investimento sul mercato del capitale di rischio” (così F. D’Alessandro, <> Ovvero esiste ancora il diritto societario ?, in Riv. soc., 2003, p.39).

11 La banda stagnata utilizzata da Francesco Cirio a metà dell’800 per inscatolare i pelati e la lunga conservazione del latte ideata dai Tanzi accompagnata all’idea sviluppata con il gruppo Tetrapak.

12 A. Colli, "Multinazionali tascabili e quarto capitalismo: un profilo storico e problematico", Annali di storia dell'impresa, 2001, n. 12.

13 Cfr al riguardo L.A. Bebchuk, R. Kraakman, G. Triantis, Stock Pyramids, Cross-Ownership, and Dual Class Equiti: The Creation and Agency Costs of Separating Control from Cash Flow Rights, in Concentrated Ownership, Randall Mork, 2000; M. Bianchi, M. Bianco, L. Enriques, Pyramidal Groups and the Separation between Ownership and Control in Italy, 1998, in www.ssrn.com; cui rinviano G. Rossi, A. Stabilini, Virtù del mercato e scetticismo delle regole: appunti a margine della riforma del diritto societario, in Riv. soc., 2003, p. 29. I primi dimostrano che in una struttura di controllo a tre livelli costruita su partecipazioni pari al cinquanta per cento ad ogni livello, l’azionista di comando controlla l’ultimo anello con una capitale di rischio investito pari al 12,50 %, e la percentuale scende addirittura al 6,25 % se si aggiunge un quarto livello. Nel secondo saggio si osserva che, prendendo come riferimento il 1996, il possesso di una unità di capitale di una società quotata, consentiva in media di controllare 1,95 unità dello stesso capitale, ed il valore saliva addirittura ad oltre 4 se si escludevano le società controllate dallo Stato o da azionisti di natura finanziaria. In particolare i valori per alcuni dei maggiori gruppi industriali del Paese sono risultati i seguenti Fiat 9, De Benedetti 10, Falck 4, Compart 4, Ligresti 4. In realtà il fenomeno dei gruppi piramidali è rilevante anche in altri Paesi (per una ricognizione M Faccio, H.P. Lang, The Ultimate Ownership of Western European Corporations, 2001, in www.ssrn.com). Sul tema anche P. Nicoletti, Le minoranze di controllo nelle società quotate, in Governo


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